Всевышний свидетель – наша газета поднимала вопрос о необходимости вывода кыргызстанских эмитентов на внешние инвестиционные рынки много раз. Обсуждался этот вопрос и в Госфиннадзоре, и в Жогорку Кенеше, причем мнения колебались от «это элементарно, сейчас сделаем» до «а зачем нам вообще это нужно?»
Совсем недавно на сайте Правительства для общественных консультаций был опубликован разработанный Нацагентством по инвестициям проект «Программы по выходу Кыргызской Республики на международные рынки капитала на 2022 – 2025 годы». Следует с удовлетворением отметить, что текст производит впечатление профессиональной проработки этой узко специализированной и поэтому очень непростой темы. Внесем и мы свою долю в общественное обсуждение.
О важности вопроса
У выхода на мировые рынки капитала через ценные бумаги в нашей стране всегда находилось два аргумента против.
Когда поднимался вопрос о необходимости выпуска суверенных облигаций, Министерство Финансов и некоторые депутаты заявляли, что для нас гораздо выгоднее занимать деньги у Китая под ничтожные проценты, чем платить рыночные проценты (5 и выше) по еврооблигациям.
Аргумент совершенно вредительский. Китайские кредиты только номинально имеют низкую процентную ставку. В реальности они даются не на общие цели бюджета (как при выпуске большинства суверенных заимствований), а на конкретные проекты, в которых исполнение неизбежно возлагается на китайских подрядчиков. И реальная стоимость этих заимствований состоит не в формальных процентах на кредит, а в завышенной смете работ и в их, как правило, невысоком качестве. Вспомните китайский кредит на ремонт Бишкекской ТЭЦ, за который потом (оправданно или нет – другой вопрос) пострадал Сапар Исаков и группа чиновников. Вспомните кредиты на ремонт и прокладку дорог, которые потом строились годами с нарушением всех мыслимых норм. Да, и не забудьте увеличить стоимость кредита на размер откатов кыргызским чиновникам со стороны подрядчика – это тоже непродуктивные затраты.
Поэтому китайские кредиты, на самом деле, значительно дороже привлечения займов через выпуск еврооблигаций.
Аргумент против выхода крупных госкомпаний на рынки акционерного (equity) капитала никогда не высказывался впрямую из-за его постыдности, но фактически действовал как тормоз при попытке проработки этого вопроса. Для успешной продажи акций иностранным институциональным инвесторам местная компания должна соответствовать высоким критериям прозрачности и корпоративного управления. Понятно, что если в капитале и в совете директоров у вас сидит западный активист-инвестор, разворовывать прибыль на сделках с дружественными подрядчиками, раздувать штат, нанимая толпы родственников, и делать прочие традиционные для госкомпаний вещи будет, как минимум, сложнее. Поэтому и наталкивались такие идеи на пассивное сопротивление потенциальных эмитентов.
Если отбросить сопротивление по причинам, описанным выше, то выход и государства, и крупных коммерческих предприятий на внешние рынки капитала принесет исключительно пользу. Можно сказать даже более определенно: в нынешних геополитических условиях выход на рынки капитала вне связи с доминирующими в регионе державами – это шанс нашей страны на самостоятельное ускоренное развитие.
Суверенный рейтинг
Первым пунктом плана стоят мероприятия по улучшению суверенного рейтинга Кыргызской Республики (для справки, он был снижен с относительно инвестиционного В2 до спекулятивного В3 в конце прошлого года). В Программе Правительства корректно отмечается, что можно выходить на рынки капитала и с неинвестиционным рейтингом, но стоимость заимствований, а также дисконты к оценке эмитентов акций будут неоправданно высокими. Фактически, с рейтингом B3 Кыргзызстан – не развивающаяся (emerging), а «пограничная» (frontier) экономика.
Суверенный рейтинг – это не рейтинг Doing Business и подобные ему. Он зависит не от набора мероприятий по улучшению деловой среды (их вполне можно было бы подтянуть), а прежде всего от макроэкономических факторов и устойчивости бюджета. При прочтении набора факторов, из-за которых Moody’s Agency понизила наш рейтинг, становится понятно, что быстро их не исправить. «Низкая экономическая сила государства», «слабые государственные институты», «экономический кризис в России», «высокие политические риски» — это всё хронические проблемы нашей страны. Единственное, что однозначно можно было бы исправить, это публичное представление о Кыргызстане как стране с высокими рейдерскими рисками для иностранных инвесторов. Послевкусие от достаточно грубо забранного у канадцев Кумтора нужно гасить какими-то яркими мероприятиями по защите интересов иностранных компаний. За годы правления Жээнбекова набралось несколько случаев, где иностранные инвесторы были подвергнуты наглому рейдерству и вымогательству. Восстановление их интересов могло бы продемонстрировать иностранным фондам и прочим институциональным инвесторам, что нынешняя власть на деле желает исключить такие факты в будущем.
Одним из пунктов плана, направленных на улучшение суверенного кредитного рейтинга, заявлено «проведение широкой информационной кампании на международном уровне», а в виде количественного показателя указано: «не менее 20 материалов в крупных международных СМИ».
Главная проблема с этим пунктом – подобные планы всегда упирались в выделение расходного бюджета на пиар-мероприятия. Среднее западное пиар-агентство, работающее с правительствами, потребует минимум 200–300,000$ за такое «размещение» материалов. Сможет ли их выделить Правительство, и не «съедят» ли его потом за это депутаты и любящие искать во всём компромат отдельные СМИ – большой вопрос.
Как нам кажется, задача формирования позитивного информационного фона должна прежде всего решаться органически, а не через «размещения». И в идеале она может быть возложена на тех, кто прежде всего может заработать на выходе кыргызстанских эмитентов на внешние финансовые рынки. Это банки, брокерские компании, ориентированные на иностранных инвесторов, фондовые биржи, наконец – сами потенциальные эмитенты международных бумаг. Каждая такая компания может взять на себя создание позитивного контента в специфически ей известной сфере.
При правильном подходе для создания информационного фона нужен креатив, а не оплата агентству по размещению материалов в прессе. Чтобы понять, о чем мы, достаточно прочитать все статьи Википедии о современном Кыргызстане: множество из них неполны и насыщены негативом. Для того, чтобы исправить хотя бы их, нужны не платные пиарщики, а несколько владеющих материалом мотивированных людей с отличным знанием английского языка.
Развитие внутреннего рынка капитала, увеличение числа инвесторов
Второй пункт правительственного плана очень перекликается с ноябрьским Указом Президента №376 о развитии фондового рынка. Он говорит об укреплении инфраструктуры фондового рынка, установлении тесных отношений с международными институтами, реформе законодательства – это однозначно нужно делать. Смущают только сроки – до 31 декабря 2024 года. На наш взгляд, основанный на консультациях с рядом инвестиционных компаний, всё это можно успеть сделать до конца текущего года, и еще время останется.
IPO компаний с госучастием и улучшение качества управления
Один из пунктов плана — «проведение внутреннего IPO прибыльных государственных компаний на Кыргызской фондовой бирже».
Опять-таки, смущают сроки. Неужели только для того, чтобы определить перечень пилотных госкомпаний для выхода на публичный рынок, нужно 10 месяцев? Нам кажется, что мы и так знаем этот перечень, плюс-минус пара компаний:
- Кыргызалтын
- Рудник Кумтор, в той или иной корпоративной форме
- Мегаком
- Аэропорт Манас (в части увеличения пакета на свободном рынке).
И еще. Вопреки классической теории, можно постараться решить задачу открытия интересных компаний для широкого круга инвесторов и по «стартапной» методике (lean startup, чтобы быть точнее), то есть: быстрый запуск с доделками по ходу. Что плохого случится, если тот же Кыргызалтын выведет 10% акций на биржу прямо сейчас? Их купят по какой-то цене, очевидно, что не по самой высокой. Ну и что? Зато потом частные инвесторы и инвестфонды, особенно иностранные, будут сами рыть землю для того, чтобы заставить его менеджмент отказаться от нерыночных практик – им же нужно, чтобы рыночная цена их акций росла. А внести в устав «Кыргызалтына» положение о том, что минимум 1⁄3 директоров должны быть независимыми, можно хоть завтра.
Инвесторы этого очень ждут, количество интересных акций на бирже однозначно нужно увеличивать быстрее.
Небольшое, но важное дополнение к плану
Есть одно мероприятие, которое осталось за рамками плана, но, как нам кажется, будет чрезвычайно полезным для успешного вывода Кыргызской Республики на международные рынки капитала. Речь идет о запуске инструментов по хеджированию валютных рисков кыргызского сома.
Беседуя с представителями иностранных инвестиционных фондов и брокеров, мы часто слышим, что они с радостью бы предложили своим инвесторам кыргызские инструменты (прежде всего fixed income – различные виды облигаций и нот), если бы на рынке имелся механизм хеджирования курса сома к основным валютам (как минимум, к доллару и российскому рублю).
Парадокс: сом остается чуть ли не самой стабильной валютой Центральной Азии и даже вообще всего постсоветского пространства за рамками Еврозоны, но иностранных инвестиций в наши процентные инструменты из-за границы нет. И это при наличии на рынке облигаций с доходностью 14% годовых и выше. И это при развитом рынке высокопроцентных микрокредитов, которые просто напрашиваются на секьюритизацию для иностранных инвесторов.
Понятно, что мы натолкнемся на традиционные аргументы Нацбанка и Правительства о том, что не следует принимать курсовые риски на бюджет ради страхования валютных рисков инвесторов, среди которых будут банальные спекулянты. Но разве это не стоит того, что мы тем самым обеспечим радикальный рост интереса к кыргызстанскому фондовому рынку?
В крайнем случае, можно попытаться найти желающих страховать валютные риски и на негосударственном рынке. В 2022 году такую сделку провел EBRD в Узбекистане, купив хеджирующий инструмент на узбекский сум у голландского валютного фонда The Currency Exchange Fund (TCX) на сумму 20 млн. долларов.
* * *
В целом, интерес Правительства к выводу инвестиционных инструментов нашей страны на мировые финансовые рынки – очень хороший знак. На фоне катаклизмов, которые происходят в евроазиатском регионе, единственной стратегией Кыргызской Республики может быть ставка на рост экономической самостоятельности. А её практически невозможно обеспечить без привлекательного для иностранных инвесторов инвестиционного рынка. Опубликованный план – тактика малых шагов. Мы со своей стороны будем стараться в меру возможностей популяризировать его продвижение среди кыргызстанского финансового сектора.
Редакционный материал
